黄湘源：花式重组炒作或聪明反被聪明误

　　即使是投机性炒作的始作俑者，如果掌握不好花式重组运作的分寸和市场炒作的节奏，也难免会“聪明反被聪明误”，自己把自己套在自己所设置的炒作圈套里。

　　年末岁初，ST股花式重组概念炒作再起，尤其是在今年以来借壳上市、并购重组再融资松绑和市场化退市常态化之间的赛跑此起彼伏的情况下，带有朦胧预期特征的花式重组不仅更有紧迫感，也无可避免地带有更大的投机性。不过，对这种基于朦胧预期的花式重组所寄予的希望越大，往往失望也就越大。

　　随着*ST华业的终止上市，今年以来已有两家ST股票面值退市，面值退市的总数也增加到7家。这与司空见惯了面值退市的成熟市场虽然还无法相比，但对于正在努力走出上市公司退市难的A股市场来说，毕竟不失为市场化退市常态化的一个良好开端。不过，市场化退市又遭遇借壳上市和并购重组再融资松绑，原本已经面临穷途末路的ST股票似乎又再次捞到了一根救命稻草。这在很大程度上也正是ST股花式重组投机炒作之风再次卷土重来的一个重要原因。

　　对于ST类股票来说，如果全年业绩有望得到改善，那么，来年摘掉ST帽子的希望就可能大增。就此而言，市场在年末岁初炒作ST股票，与其说是炒差炒烂，不如说博的是起死回生的希望。有关统计显示，2017年、2018年及2019年前三季度净利润连续亏损股共有43只，其中ST多达34只。从前三季度净利润亏损额来看，有2只亏损超百亿，超去年全年；8只目前仍处于暂停上市状态；11只今年或将继续亏损。即使从负债情况来看也不容乐观，上述43只股票中今年前三季度负债合计略低于总资产，至少15只已经资不抵债，个别的负债高达自身资产的8倍甚至19倍。然而，越是业绩处于不确定状态，只要有一点朦胧的重组预期，就不难吸引资金参与炒作。由此不难看出，市场炒作的并不是靠不住的业绩扭亏希望，而是并没有确定性的壳资源重组和借壳上市。

　　市场之所以炒作ST的花式重组，所看重的无非是ST股脱胎换骨的希望。但是，无论是现实的业绩还是对政策的预期，这种基于朦胧预期的炒作越是花样百出反而越是没有多大希望。花式重组短线炒作的爆发力虽然有可能给部分炒作者带来一定的投机性收益，不过，收益的另一面是风险，没光的时候连影子都会离开你。即使是投机性炒作的始作俑者，如果掌握不好花式重组运作的分寸和市场炒作的节奏，也难免会“聪明反被聪明误”，自己把自己套在自己所设置的炒作圈套里。

　　ST股的炒作一直是监管层严加监管的重点。可是，自从今年上半年证监会重组新规征求意见稿发布以来，为什么市场却反而又重新燃起了壳资源价值回归的希望呢？尽管从政策设计的初衷来看，并不是放任恶意炒壳，而是为了完善资本市场退出渠道和出清方式，更好地服务于实体经济的转型升级。不过，由于市场在定位上习惯于把融资功能视之为天经地义的第一功能，而本应摆正位置的投资功能也就只能屈居其下。股市之所以一直熊气弥漫，最根本的原因就在于融资牛绊倒了投资牛。

　　中国股市这种习惯于炒预期炒朦胧的投机性炒作风格，与政策市本身在变或一直就带一点不确定性是分不开的。此次重组新规再出台的时候，尽管有关负责人也曾说过空炒壳资源没有出路，然而，实际上却依然还是一边讲市场化退市，一边给壳重组放水。正是这种政策的不确定性给了市场炒重组炒概念炒预期更大的空间，才使得那些不停以切换主业以追逐市场热点，不停以烂尾式并购以迎合资本炒作，不停以令人眼花缭乱的会计处理财技以保壳续命的花式重组不仅能够一有机会就复活，而且还层出不穷地不断花样翻新。在这方面，某上市公司重组方案奇迹般的由否定变肯定也许是一个很好的说明。该重组方案最初曾因持续盈利能力和流动性存在不确定性等因素而在第一次送审时遭到否决，两个月后，问题还是那些问题，监管部门却认可了来自重组当事人的相关解释，第二次送审的重组方案也得以通过。发生变化的显然并不是重组方案本身，而是政策的倾向性。由于政策设计总体上的倾向性始终离不开重融资，并购重组新规的松绑力度越大，花式重组和市场炒作的投机性随之而越来越大也就势所难免。然而，重融资胜过重回报的并购重组新规在给了花式重组投机性炒作以更大想象空间的同时，也不免给花式重组中价值泡沫和道德风险的放大创造了机会。并不是所有花式重组的壳都有可能实现乌鸡变凤凰的飞跃，一旦花式重组失败，则市场所炒作的价值泡沫在被无情粉碎的同时，投资者对政策市也不能不一次又一次由希望而转变为失望。而对于一个有待恢复晴雨表功能的市场来说，并购重组新规跟发端于面值退市的退市市场化为什么不能在尊重和遵循市场规则的前提下一以贯之地更好结合起来呢？长远来看，重振市场的希望，寄托在由重融资向重回报的转变，比目前这种拣到篮里就是菜的花式重组，显然要更实在也更可靠得多。