黄湘源：退市新规应“该退则退、应退尽退”

　　退市制度的设计应该将立足点放在保护市场的整体利益和广大投资者的长远利益上，对一切违法违规的行为必须“ 零容忍”，任何不符合上市条件的对象都必须“该退则退”和“应退尽退”。

　　■黄湘源

　　退市新规正越来越近地向市场化靠拢，这方面的进步是十分明显的。但令人困惑的是，在原本已经有所改进的连续亏损退市和违法违规强制退市方面，却为什么又出现了不进则退的情形呢？发生在退市新规上的这种“进一步退两步”，显然有违“零容忍”的监管原则，同时，也是同注册制的推进方向相悖。

　　退市新规在对原有退市制度进一步细化的基础上，明确并增加了多项触及退市的市场化标准。其中尤为引人注目的是市值退市、面值退市标准进一步从严。原来的“面值退市”提法过于宽泛，不仅容易引起歧义，也不利于准确和恰当地评价和对待正处在创业创新过程中的高科技创新经济企业，包括有待回归的中概股。据了解，在尚待回归的中概股中不乏一些目前价格尚远在1元之下的股票。对于目前在A股流通的面值为1元的股票来说，股价持续低于1元，连续20个交易日总市值低于3亿元，显然说明了其股票已然失去了投资价值和流动性，出清才是最佳的选择。在财务指标方面，退市新规取消了原来的单一净利润和营收指标，按照新增的组合指标，连续两年扣非前/后净利润为负将终止上市。这不仅在连续亏损的时间上由原来的三年缩短为两年，而且也有可能在一定程度上压缩了规避退市的技术操作空间。针对个别上市公司长期违法违规，却因为未触及当时的退市条件而肆无忌惮地拒不改正，以及半数以上董事对半年报或年报不保真的情形，退市新规新增了“信息披露或者规范运作等方面存在重大缺陷”的退市指标，这在一定程度上丰富了交易所日常监管的“工具箱”，在提高监管威慑力度的同时，也补充和充实了退市条件的衡量标准。此外，退市新规吸收科创板和创业板注册制试点经验，在风险警示股票和退市整理股票进入风险警示板交易的同时，取消了原已存在多年的暂停上市和恢复上市，这对于简化退市流程，提高退市效率，加快退市节奏，也是十分有利的。

　　不过，号称“史上最严”的退市新规，在越来越向市场化靠拢的同时，一些实质性的关键性项目却依然被打上了政策市的烙印。这不仅出现在财务类、重大违法违规类和规范类三大退市指标上，而且还突出地表现为5个“且”。财务类退市指标尽管将连续亏损的时间由原有的三年缩短为两年，但是却在一个“且”字下又增加了营业收入一个亿的补充性条款。这意味着即使在出现连续亏损，只要可以保证营业收入不低于1亿元，则依然还有可能实现规避退市。重大违法违规类退市指标也是这样。首先，无论是连续三年虚增净利润、虚增利润还是虚假记载净资产，只要有一两年没有能够连续得上，难道就可以不算违法违规了吗？其次，违法违规的认定居然不是根据事实本身来定性，而是由违法违规的程度所决定，这也非常奇怪。难道非得达到所谓相对项指标的100%或者50%才算数，90%或者45%上下就可以不算了么？这种可以用来反映违法违规程度的计算公式，其本身的依据何在，准确性又如何，又有谁能说得清呢？更何况，处在“且”字后端的一个条件都是10亿元。也就是说，只要所涉及的造假金额没有达到10亿元，那么，上述指标无论哪一个达到了退市条件，也不足以被认定为退市。

　　目前，我国上市公司总数已经超过了4000家，而从1999年至今的退市企业仅125家，年均退市6家，年退市率0.31%。这两年的情况虽然有所好转，但同2000年以来美国平均5.8%的退市率相比依然差距不是一点点。

　　退市制度是资本市场最重要的基础性制度之一。退市制度不到位，不仅有可能直接影响到注册制改革的顺利推进，对市场表现的整体持续稳定和健康发展的影响更是非同小可。退市制度的设计应该将立足点放在保护市场的整体利益和广大投资者的长远利益上，对一切违法违规的行为必须“零容忍”，任何不符合上市条件的对象都必须“该退则退”和“应退尽退”。对“该退不退”的宽容和“应退不尽”的容忍，不仅是对市场建立在正常秩序基础上的整体利益和长远利益的不负责任，在某种意义上也是对投资者利益的更大伤害。

　　当然，退市新规制度设计所反映的一些局限性也并不是难以解决的。纠错之道无他，在广泛征求市场意见的基础上，更多地采纳市场有识之士的正确意见和积极建言。截止目前的数据表明，今年以来所出现的交易类退市在数量上已远远地超过财务达标退市和违法违规强制退市。这充分说明，在退市机制上市场化总是更有力也更有效率。退市机制市场化是市场进步的标志。只有让市场化继续推着拉着向前走，退市机制方才有可能真正改变目前这种“进一步退两步”的情况。