中信证券：地产链商品可能有超跌反弹机会

　　文丨程强 玛西高娃 王希明 联系人：黄昕

　　我们使用“双轮驱动资产配置策略”对6月的大类资产进行了分析。根据模型，当前市场继续处于“防风险”状态，但预计将很快重回“稳增长”状态。经济需求不足的特征可能会触发政策再度发力。预计政策预期有望推动股票市场投资者心态重归平稳，债券市场或围绕降息博弈，地产链商品可能有超跌反弹机会。6月政策加码情况、人民币汇率以及美联储议息会议等事件值得关注。

　　▍我们建立了中国的“经济环境指数”和“金融环境指数”，并构造了四个高频宏观指标，来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和拐点。

　　5月经济环境指数为负，反映出当前经济复苏基础仍不牢固，企业生产经营活动有所放缓。5月金融环境指数同样仍然为负，主要原因是信贷近期明显回落。四个高频指数中，5月实物量指数、房地产景气指数、信用条件指数均上涨，货币流动性指数震荡下行。

　　▍根据我们的模型，当前市场继续处于“防风险”状态，主要因为企业生产经营活动放缓以及信贷投放回落，预计后续将重回“稳增长”状态。

　　在3月进入“防风险”状态之后，5月市场继续维持在“防风险”状态当中。但是需要注意的是，金融环境指数和经济环境指数都是向上的趋势，而且金融环境指数已经接近0附近。未来来看，信贷投放有望相对平稳且资金面略有宽松，所以我们认为金融环境指标跌入负值是暂时性的，后续大概率会重回正区间，市场状态可能会重新回到“稳增长”。在“稳增长”状态当中通常建议超配股票资产。

　　▍从基本面来看，预计政策预期有望推动股票市场投资者心态重归平稳，债券市场或围绕降息博弈，地产链商品可能有超跌反弹机会。

　　经济恢复速度在4月和5月开始放缓，疫后复苏的动能转弱，地产销售下滑。需求不足加剧了工业企业去库存，工业品“通缩”问题显露。在此背景下，政策可能需要进一步加力。预计股票市场投资者心态将重归平稳，配置策略上建议以业绩为纲，兼顾政策主线。债券市场或围绕降息博弈，汇率是影响降息预期的重要因素之一。商品市场中，地产上游商品价格在4月和5月下跌较多，政策预期修正后或有超跌反弹机会。

　　▍我们认为6月有如下三个宏观事件值得关注：

　　第一，关注稳增长政策的加码情况。国内经济增长动能偏弱，主要原因是需求不足，政策可能会考虑在6月进行加码，扩大总需求。基建领域的政策性金融工具、地产政策放松和货币政策宽松等手段或可期待。虽然政策进行大刺激、大放水的可能性很低，但适当的政策宽松能够起到稳定市场信心、修正市场预期的作用。

　　第二，关注人民币汇率走势。5月以来，美元兑人民币汇率贬值，连续突破7.0和7.1关口。我们预计后续的政策走势是决定汇率走势的关键：基建加码和地产宽松政策会强化经济复苏预期，带来人民币升值；但如果央行实施MLF降息，则资本外流可能导致汇率贬值压力。中期来看，预计人民币汇率贬值空间有限，中国经济动能恢复后人民币可能重回升值。

　　第三，关注美国6月议息会议是否结束加息周期以及对降息时点的指引。5月以来，美国消费数据和PCE数据超预期，导致市场关于美联储货币政策的预期发生了一定波动，6月加息预期有所升温，年内降息预期退潮。当地时间6月14日美联储将公布议息会议结果，确定6月是否结束加息。另外，6月议息会议还将公布利率点阵图，显示美联储官员对于今年底联邦基金利率的预测，这将很大程度地影响市场的降息预期。

　　▍风险因素：

　　政策不及预期；经济修复不及预期；汇率波动风险；美国货币政策调整风险；国际地缘局势升温。