华西策略：构筑“圆弧底”，聚焦三条投资主线

　　投资要点

　　一、海外市场：美联储加息最大幅度阶段已过。美国劳工部数据显示美国10月PPI和核心PPI均低于市场预期，上周公布的美国CPI和核心CPI也显示美国高通胀正在放缓。美联储加息最大幅度的阶段已经过去，海外层面对A股的压制有望阶段性减弱。在美联储12月议息会议前还有一次通胀数据将公布，若美国通胀如市场预期的继续回落，美元指数和美债利率的顶部将进一步确认。对于美股而言，经济衰退和企业盈利预期下修压力将成为后续行情的制约因素。

　　二、稳增长诉求下，流动性宽松大方向不改。近期市场利率快速上行导致债券市场的剧烈波动，负反馈效应下理财产品和债券基金赎回压力加大，市场情绪面出现扰动。但从经济基本面和央行表述来看，流动性宽松仍是大方向。央行在三季度货政报告中对内外环境的判断延续此前提法，“海外方面，当前全球经济下行风险加大，国内方面，经济恢复发展的基础还不牢固”。在稳增长的政策诉求下，下一阶段货币政策基调未发生明显调整，仍强调“加大稳健货币政策实施力度……为实体经济提供更有力、更高质量的支持”。

　　三、防疫优化和稳地产积极出台，关注政策落地效果。近期优化疫情防控二十条措施落地和房地产领域利好政策密集出台，内外资对国内经济增长的预期出现改善。后续市场关注点在于政策落地效果的验证。根据我们对周边地区的政策分析来看，以中国香港、中国台湾和新加坡为例，政策调整均经历了几个月的时间，整体节奏上是渐进式的放松。此外，疫情政策调整难以带动经济基本面的快速上行，疫情本身的发展和促消费刺激政策将决定消费反弹的力度。

　　四、投资建议：构筑“圆弧底”，聚焦三条投资主线。我们在11月月报中指出“压制市场的内外因素均出现积极的变化”，其中国内政策方面，防控优化二十条措施落地和房地产领域利好政策密集出台下，内外资对国内经济增长的预期出现改善。当前A股仍处于修复性行情中，但经济基本面的扭转难以一蹴而就，无论是防疫优化还是房地产融资政策，均需要时间来验证政策效果，扎实A股“圆弧底”。

　　具体到行业配置上，聚焦三条投资主线：

　　1）受益于防疫政策优化的可选消费领域，如“白酒、航空、餐饮、旅游酒店”等；

　　2）景气度高的成长类行业，如“新能源”等；

　　3）与“安全、发展”相关的，如“信创、自主可控、中药”等。

　　■风险提示：疫情反复；政策力度不及预期；海外黑天鹅事件等。

　　目 / 录

　　正文

　　01美联储加息最大幅度阶段已过

　　本周全球主要股指分化，港股恒生指数领涨。具体看，美股方面，本周（11/14-11/18）纳斯达克指数、标普500和道琼斯工业指数分别下跌1.57%、0.69%和0.01%；A股方面，深证成指和上证指数分别上涨0.36%、0.32%，创业板指下跌0.65%；港股恒生指数延续第三周反弹，本周上涨3.85%，领涨全球。欧洲股市方面，德国DAX、英国富时100和法国CAC40指数分别上涨1.46%、0.92%和0.76%。商品市场方面，本周大宗商品价格多数回落。国际油价大跌，ICE布油和WIT原油分别下跌8.59%和9.95%；LME铜、LME铝分别下跌5.38%和1.97%。外汇方面，美元指数本周有所反弹，美元兑人民币汇率小幅贬值。

　　11月15日，根据美国劳工部数据，美国10月PPI同比增长8%，低于市场预期的8.3%，核心PPI同比增长6.7%，低于市场预期的7.2%。而上周公布的美国CPI和核心CPI也均低于市场预期，表明美国高通胀正在放缓。

　　美联储加息最大幅度的阶段已经过去，海外层面对A股的压制有望阶段性减弱。在美联储12月议息会议前还有一次通胀数据将公布，若美国通胀如市场预期的继续回落，美元指数和美债利率的顶部将进一步确认。对于美股而言，经济衰退和企业盈利预期下修压力将成为后续行情的制约因素。

　　02稳增长诉求下，流动性宽松大方向不改

　　近期债券市场的剧烈波动引发市场情绪扰动。一方面，11月以来，银行间资金面有所收敛，DR007利率中枢较10月份上行。另一方面，疫情政策优化和房地产政策边际宽松使得债市受到冲击，本周十年期国债收益率一度升破2.83%，一年期国债收益率升破2.2%。债券市场的剧烈波动引发理财产品大面积亏损，负反馈效应下理财产品和债券基金面临赎回压力。

　　从经济基本面和央行货币政策报告表述来看，流动性宽松仍是大方向。1）10月份由于国内疫情反弹，经济复苏节奏有所放缓。消费者收入信心下滑和储蓄意愿高企下，消费表现不佳。10月社零增速同比下降0.5%，较9月下降3个百分点。其中餐饮收入大幅回落，10月同比下降8.1%，较9月下降6.4个百分点；投资端，房地产需求端销售偏弱，10 月单月房地产开发投资同比增速-16%，房地产投资降幅继续扩大；制造业投资增速边际回落，1-10月制造业投资同比增长9.7%。

　　2）央行在三季度货政报告中对内外环境的判断延续此前提法，货币政策基调并未转向。央行在《2022年第三季度中国货币政策执行报告》中的宏观经济展望中表示，海外方面，“当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全球经济下行风险加大”，国内方面，“经济恢复发展的基础还不牢固，国内居民预防性储蓄意愿上升制约消费复苏，积极扩大有效投资面临收益不足等多方约束”。在稳增长的政策诉求下，下一阶段货币政策基调未发生明显调整，仍然强调“加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节……为实体经济提供更有力、更高质量的支持”。

　　03防疫优化和稳地产积极出台，关注政策落地效果

　　我们在前期报告中指出“压制市场的内外因素均出现积极的变化”。其中国内政策方面，防控优化二十条措施落地和房地产领域利好政策密集出台下，内外资对国内经济增长的预期出现改善。11月以来，A股两市成交额较上个月明显放量，风险溢价高位小幅回落，近六个交易日北向资金净流入超460亿元，融资资金也连续三周净买入，表明市场风险偏好边际好转。

　　后续市场关注点在于政策落地效果的验证。疫情政策方面，根据我们对周边地区的政策分析来看，以中国香港、中国台湾和新加坡为例，政策调整均经历了几个月的时间，整体节奏上是渐进式的放松。此外，疫情政策调整难以带动经济基本面的快速上行，疫情本身的发展和促消费刺激政策决定消费反弹的力度。

　　房地产方面，近期中央和地方层面纾困政策陆续推出，地产板块估值迎来修复。从地产基本面来看，10月房地产供给端施工和新开工延续负增长，需求端销售仍较弱，地产基本面仍在筑底回升阶段。总体上，无论是防疫优化还是房地产融资政策，均需要时间来验证政策效果，A股企业盈利仍处于构筑底部的阶段。

　　04投资建议：构筑“圆弧底”，聚焦三条投资主线

　　我们在11月月报中指出“压制市场的内外因素均出现积极的变化”，其中国内政策方面，防控优化二十条措施落地和房地产领域利好政策密集出台下，内外资对国内经济增长的预期出现改善。当前A股仍处于修复性行情中，但经济基本面的扭转难以一蹴而就，无论是防疫优化还是房地产融资政策，均需要时间来验证政策效果，扎实A股“圆弧底”。

　　具体到行业配置上，聚焦三条投资主线：1）受益于防疫政策优化的可选消费领域，如“白酒、航空、餐饮、旅游酒店”等；2）景气度高的成长类行业，如“新能源”等；3）与“安全、发展”相关的，如“信创、自主可控、中药”等。

　　05风险提示

　　疫情反复；政策力度不及预期；海外黑天鹅事件等。